嘉宾介绍：苏文杰，中国人民大学工学硕士，拥有理工学术背景及制造与周期研究背景，近15年从业经验，现任嘉实基金基金经理，擅长中观比较，以成长的视角看周期和制造领域，侧重阿尔法投资。

碳中和碳达峰延伸出来的机会非常多，对碳中和主题该如何理解？提起碳中和碳达峰，想到更多的就是新能源汽车、光伏产业链，除此之外还有哪些机会，核心理由是什么？站在当前时点，如果要投资相关的主题，有何要点需要注意？

嘉实基金苏文杰表示，碳中和主要体现在两个大的方向：减碳以及处理碳。减碳再分成两端：一端是能源端，一端是工业端。新能源只占碳中和的一小部分，更重要的是工业端。除了新能源方向，工业龙头、新材料、环保等等，这些行业都有非常庞大的投资的机会和空间。在经济复苏的背景下，上游的价格上涨所带来的利润弹性要比中游大，因此，今年更看好上游，尤其是有色金属的机会。

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以下为文字精华：

1、嘉实基金苏文杰：碳中和加速行业转型

提问：提起碳中和碳达峰，大家想到更多的就是新能源汽车、光伏产业链，但是这当中延伸出来的机会还是非常多的，您是较早用相对跳脱的视角去看待碳中和主题的基金经理。请您也跟我们分享一下您对碳中和主题的理解。

苏文杰：两个大的方面：第一个方面，碳中和这件事情我觉得一定会持续做下去。主要还是从碳税贸易的角度来考虑，因为未来比如欧盟或者美国对咱们征收高额碳税的时候，中国制造业的优势就会上升，意味着咱们必须在做好碳中和的基础上，才能更好地应对海外的贸易壁垒。

第二个方面，大家比较关心的碳中和是不是等同于新能源？其实不是，新能源仅仅是碳中和的一部分。

碳中和如果划分成两个大类，一个是减碳，一个是处理碳。减碳分成两端，一个是能源端，一个是工业端。能源端里面的能源电力化，汽车电动化，这些大家所指的风光储车就是新能源，新能源只是减碳的一部分，工业端在减碳领域占比更大，整个中国二氧化碳排放的70%—80%都是在工业端，而对应的能源端，二氧化碳的排放量只有10%左右的水平。

所以很明显，压力最大的不是在能源端，更重要的是在工业端。对于工业端，未来很多年都要求逐渐节能减排的过程，这里面能够形成非常多的投资机会。

减碳之外，还有处理碳的大方面，处理碳指的什么？指的就是碳市场，碳汇，环保大的一个方向。碳市场和碳汇我觉得是短期重要，但是不紧急的事情。未来可能5年之后或者是30年之后，逐渐开始在这方面的威力越来越大，但是短期还处于一个过渡的过程。

短期我觉得环保治理这一块应该会有很强的机会，或者未来的投资空间是非常大的。新能源属于碳中和的一部分，但是碳综合对于新能源来说是一个更大的范围，对投资来说也是如此，新能源可能只是投资中的小部分，更重要的是工业端，包含碳市场了，包含环保等板块，在碳中和里未来会有非常大的投资空间。

2、嘉实基金苏文杰：碳中和投资空间广阔

提问：您是从资源主题的基金经理跨越到碳中和的主题基金，我们想了解一下您为什么要做这样的跨越，您从碳中和主题当中看到了哪些投资机遇？

苏文杰：我目前管的是嘉实资源精选，它的定位更多是偏上游一点但也可以投资中游，而碳中和基金更多是一个偏中游的定位，上游会有但相对来说少一点，二者实际上都属于周期加制造的大范畴。

我是化工研究员出身，在化工研究和投资方面，或者说周期加制造的投资方面，已经工作了15年，经历了很多的案例也经历了很多的失败或者成功，未来我还是会在周期加制造的大方向里。所以说从嘉实资源精选到嘉实碳中和基金，并不是跨越式的跃迁，更多还是在一个大范围里往不同的细分方向去拓展的过程。

对于碳中和，我们认为未来一定是要做的，并且它的投资机遇非常大。可以从一些统计数据来看，比如清华大学的测算，未来碳中和是一个百万亿的市场，极其庞大。对应的投资机遇我们主要看好的就是减碳、处理碳中的几个方向。

首先，我们特别看好工业端，为什么这样说？2016年的供给侧结构性改革，大家看到了环保和工业园区对于中国制造业盈利的影响。可以很明显地看到，2016年前后，中国制造业的ROE和净利率的水平有显著的提升，而提升的最重要的原因是，在供给端一批小企业因为环保不达标，它的园区不达标，这些因素使得它退出了。产能供给减少，需求却在逐渐增长，就使得供需平衡表变得更加紧张，中国制造业的净利率水平在供给侧改革之后有明显的提升。

对于碳中和，实际上我们觉得也是这样的情形，或者说它影响更大，因为碳中和相比于供给侧，后者更多是增加了安评和环评的概念，碳中和增加的什么？增加的是能评，能评对应的另外一个词叫什么？叫“能效标杆”。

可以看一看2021年工信部发布的各个行业的能效标杆水平。测算下各个行业对应的能效标杆，占比前多少的企业能达标？只有前10%左右的企业。这意味着什么？意味着未来假如制造业的发展增速跟GDP接近，比如保守点只有3%—5%，那可能90%的企业都没有发展的权利，因为达不到能效标杆的水平，而头部10%的企业增速还是3%—5%吗？不是，可能相比于行业是10倍的增长。

所以未来很多年我们能看到，可能一些中国制造业或者工业企业的龙头企业，它们利润中枢的增长可能复合增速有30%的水平，但是估值还是把它当成传统周期股来看待，只有10倍左右，那这些企业就有可能会存在提高估值的情形。

另外大家比较喜欢偏成长的一些企业，而偏成长的企业在碳中和的背景下，可能变得比以往更加稀缺，相对来说稀缺性比以往更强，这一类的企业我们觉得也可能有比较大的投资机会。

除了工业龙头类的企业之外，我们觉得新材料也是在碳中和方向里一个非常大的投资板块。因为新材料国内大概是六七万亿的市场，过去十年行业的复合增速大约是20%，未来为了达到碳中和，在新的技术新的工艺驱动下，新材料行业在不断迭代升级，并且新材料行业整体囊括的范围是非常广的，不只是与新能源相关的新材料，像有色新材料，化工新材料，半导体新材料，稀土新材料，超导新材料，应用新材料等等，这是一个极其庞大的家族。所以我们觉得新材料未来也是一个非常广阔的市场。

还有一个行业，环保，未来也会发生比较明显的变化。从中长期来看，环保原来是随着固定资产达到国家的标准一次性的投入，未来在碳中和的背景下，每年都要求你的二氧化碳排放或者能耗的排放要有下降，意味着环保行业从原来一次性的投入变成了后续很可能每年都要投入，行业的增速会相比以往加快很多，使环保行业变成了成长属性的行业。

所以我们看下来，碳中和大的主题里，除了新能源方向，工业龙头、新材料、环保等等，这些行业都有非常庞大的投资的机会和空间。

3、嘉实基金苏文杰：看好上游的价格弹性

提问：关注到您对碳中和投资下资源类个股也较为看重，想请问一下您的核心理由是什么？

苏文杰：从短期和中长期两个维度来看，短期比如今年，我觉得今年国内的经济或者全球的经济是偏弱复苏的状态，在弱复苏的状态里利润的弹性上游比中游要更大一点，怎么理解？

举个例子，比如说整个产业链，今年的价格涨幅都是10%，从上游来看，成本项主要是哪些？人工、折旧、能源，还有一点点辅材。我们可以发现，人工、折旧基本上是不怎么变的，能源的话今年比去年相对来说压力要小一点，而辅材可能占比也就10%左右，相对来说影响不大。

所以我们可以理解成，假如上游价格上涨10%，成本端几乎不变，那扣完所得税之后，上游企业大概会有7%—8%的利润弹性。去年景气度差一些，可能很多上游类行业的净利率不到10%，可能7%—8%的利润弹性，意味着它的利润是可以翻倍的情形。

而对于中游，原材料的成本占比大概是80%，我们假设原材料和商品价格都上涨10%(是否上涨10%需要取决于谁的话语权更强)，那么中间的价差只有2%，扣完所得税只有一个多点的净利率提升。所以我们就会很明显地发现，上游要比中游的利润弹性高很多。

再往长期来看，上游部分品种比如铜，它的供需平衡表是长期失衡的状态，铜是供给或者供给的增速越来越小，而需求在碳中和的背景下，在电气化电力化的背景下，需求还在不断增长，它的供需平衡表会变得越来越紧张，所以对铜的长期表现我们是比较看好的。

提问：站在当前时点，如果要投资相关的主题基金，您给投资者怎样的操作建议？

苏文杰：刚才提到2023年是弱复苏，但是弱复苏也是复苏，2022年是全球流动性逐渐收缩的一年，无论是对权益还是对商品，实际上都是偏负面的影响。

商品价格包括股市表现，去年都是比较差的情形，今年总体是步入到偏复苏的周期，但是经历了过去一段时间比较强预期的复苏之后，大家发现无论是全球还是国内，最乐观的预期要往下稍微下修一点。而对应复苏的整体交易，在过去四五个月的时间里反映得比较充分，所以我们觉得短期可能在这些复苏的方向会有一个更好的更长期的买点出现。

对于这些偏主题的基金，比如偏上游的、制造的这些基金，我们认为全年的投资机会还是非常大的。对于投资者来说，我们觉得在一个相对来说回调或者偏底部的过程里增加一些配置，在未来上行的过程里可能更多地会享受收益。

另外，对于长期的投资者来说，我们觉得还是用定投的方式更合适，因为有时候时点的抉择，不仅仅是各位投资者，也包含基金经理，做时点的精准判断还是非常难的，是比较容易出错的，而在一个偏底部区域左右的定投，可能更适合的选择。

风险提示：以上仅是基金经理当前关注的方向，不代表基金未来必然投资的方向，基金投资需谨慎。